一年前曾在滔客和各位汇友切磋过外汇,现在还记得俺的还有多少呢? 国债市场也被称为利率市场，和股市历来有跷跷板效应。1995年5月18日停止国债期货交易，引起了股市井喷。2002年6.24股市井喷，债市大跌。2003年尾到2004年年初，股市涨35%，国债则跌了9%。债市可以作为股市的一个参考指标。 美圆的利率和美圆汇率是正相关关系.随着美圆利率高于欧元,汇率也开始拐头了. 一般来说，基准利率提高会促使长期债券的收益率升高，导致债券下跌。但在2004年10月29中国央行宣布加息后，上证国债指数只跌了一天，随即开始的上涨一直延续到了今年6月20日才开始调整，涨幅达15.77%。其他国家国债指数在这段时间也同样走高。国债收益率曲线下调，跟国际社会普遍的加息背景相悖，这是经济学理论无法解释的。从今年2月开始，格老多次在不同场合提到,把这个现象称为“利率之谜”。 下面贴出美国10年期国债收益率曲线大周期图表（兰色）以及13周联邦基准利率图表（红色），可以看到去年6月30日美联储第一次加息以来，长期债券的收益率并没有随之上扬，近两个月反倒有持续下跌的趋势。 　6月6日格林斯潘在国际货币会议上“中央银行板块讨论”发言中用了很大篇幅讨论这个“利率之谜”。该怎么理解这个全球“利率之谜”，欢迎大家讨论。tnx-irx.GIF

图中,兰色的10年期美国国债收益率曲线今晚已经跌到3.907%,红色的是13周联邦债券收益率曲线,现在为3%.利差进一步减少.

外汇论坛的经济分析水平应该高于股票论坛，希望听到朋友们的意见.俺先抛砖引玉了. 观点一:信用扩张. 互联网泡沫以来,世界股市一直处于调整格局中. 美联储为了避免股市崩溃带来的经济衰退和社会保障体系的危机,在2000年以后,一直采取了扩张的货币政策.美国政府则采取了扩张的财政政策，在产业上加大投资,在国际上发动战争,在金融上扩大衍生品交易. 衍生品交易的特征是保证金(信用)的高倍率放大,在整体上有放大泡沫的作用.是转移而不是根除波动风险的金融产品. 即使在2004年美国加息期间,信用扩张的局面也没有改变.一方面加息，一方面加大货币的投放. 现代的金融系统已经电子化、信息化，每天成万亿美圆的资本在国际市场上以光速流动。货币的乘数效应理论上可以放大到无穷。充裕的货币,导致了股市回暖以外的溢出效应. 全球的商品期货,矿石、原油、原材料,还有房地产市场的泡沫又随之涌现出来. 房地产泡沫进一步加大了银行的经营风险.为了避免加息引起房地产泡沫崩溃,美联储只得发行更多的货币. 市场上货币增多,由于资金的逐利性,使得资本的期望回报率降低,只要稍有利可图就有资金进入. 虽然长期债券的套利空间已经很小,但只要人们认为它是无风险投资,就肯定有热钱进入. ——这是美国以及其他国家债市走高的基本经济背景。

我记得....好象当时讲的是相对边缘的绝对边缘........不知是不是您?

看来没几个记得我的朋友在了.想当年,在和讯外汇风云当版主的时候,俺的帖子还很风光.在浙外也热闹过一阵的.呵呵,话说大了,见笑.继续抛砖. 观点二:金融产品的商品化. 黄金以前主要功能是货币,现在已经相当大程度上被还原成商品了,其货币属性有弱化和替代化的倾向.而在今天金融信息化之后的时代,很多纯商品比如铂金，已经带上了金融属性,这是黄金的货币属性的替代化. 住房按揭贷款使得房地产,特别是地产,成为金融体系的一部分,具有了金融属性. 石油期货,由于其经济地位极其重要,也由于其衍生金融品发达,无疑具有金融属性. 在金融信息化的时代,资源稀缺的实物商品成为了金融品,以前的纯金融产品也同样在金融创新的背景下,具有了商品的属性. 一些小国货币,比如加元/澳元,被成为商品货币,在外汇交易中,其商品属性是明显的. 货币市场,票据的交易跟商品交易已经没什么本质的不同. 债券市场,作为有金边债券说法的,被当作无风险标的的长期债券,无疑也有商品特征了. 金融深化过程中，市场交易使金融产品商品化。 商品在交易中,是价格围绕价值波动的.债券的交易风险因此也就存在. 目前全球的商品期货都有泡沫过大的现象，以原油为甚，价格超出了价值。 格老的利率之谜属于债券价格超过价值的现象. 格老所指出的那些按联储加息信号大量做空债券的交易员,对自己的交易亏损应该象在做其他交易一样，充分考虑到存在的风险.

谢谢小鸽子.这是孤舟独钓哥们的说法:))估计他的马甲也换了. 观点三:中国因素. 全球化的世界,要理解经济,中国因素是不可忽视的.这里要说的不是中国对美国的国债投资——虽然这也是一个影响因素，要说的是中国对全球经济的通缩影响。 中国从一个穷国开始崛起,整个社会的文化偏重于拜金主义而不是人本主义.人口过多,人的价值在供求关系中不断贬低.广东10年民工工资增长远落后于物价上涨,以致出现民工荒. 官员和精英主宰经济动向,时有违背科学的发展观.经济增长方式常常是短期行为主导,数字出官,政绩工程,形象工程,层出不穷，粗放式发展. 高投资——高增长——高消耗——低回报——更高投资——更高增长——更高消耗——相对更低回报：造成恶性循环。 随着全球范围的技术转让，资本的有机构成不断提高，对人力的需求趋向减少。 教育和医疗产业化，公用事业费用昂贵，老百姓提升自己的素质的机会不多，难以享受增长的成果，就业压力大，内需长期低迷，于是增长更依赖出口。 外向型经济也使中国的廉价劳动力在世界资本的瓜分下重新配置，跨国公司的工厂，沃尔玛的采购，几乎变相转移走了中国劳工的剩余价值。 前几年的国内通缩，现在在固定投资加大的情况下有所好转，但通缩的阴影仍在：过剩的加工能力，低迷的需求。 全球化也让通缩输出。美国的跨国公司可以通过产业转移维持高回报，但更多美国低技术工人的就业和收入不得不受到大洋对岸的影响。 失业，特别是欧洲的失业，使得全球经济前景笼罩在阴影中。对未来的担忧，让人们更多地选择购买国债，而不是消费，这样又加强经济的不景气。经济景气程度降低，将使得人们对降息的期望出现，这直接增加了长期国债的投资价值。 金融越发达，财富倾向于越集中。民间的财富相对减少，加上中国的廉价商品，让普通人感受到货币的价值增加了，于是更有投资长期债券的动力。 而且在通缩的背景下，人力价值被压低，稀缺资源更有其价值，所以可以看到消费者物价指数CPI长期落后生产者物价指数PPI的现象。而且一旦通缩的预期成为现实，比如通缩率为1%，债券收益率实质上会增加1%。 前面说过金融产品商品化了，长期国债作为一种保值金融商品随着PPI上涨也就好理解了。

再抛;)) 观点四：交易博弈． 充裕的货币供给让基金经理有了活动的舞台，这在中国和美国都一样． 虽然只剩下微小的价差空间，但基金经理普遍具有过度的自信，就如格老所说的，他们都认为自己可以设计完美的金融工程，通过衍生品组合，放大出超额利润． 可以想见的是，不少基金在长期债现在的高点贸然做空了，正如被格老言论所证实的，大多数这样的努力失败了，成了博弈的牺牲品．在多方的逼空行动中，被迫平空做多，平仓盘成了降低长债收益率的动力． 格老声称市场有些变化是没有被理解的，这可能只是说给大多数人听的，只是安慰失败者的话语．这些人的失败很可能就在他的预料中．因为短期的交易博弈，无疑是零和博弈．基金经理都认为自己会赢，那么输的也就只能是他们了． 相对基金，美国大投行，那些设计债券市场工具的机构，是更有实力的机构．只有他们才能针对大多数人的错误定见：＂加息会使债券下跌＂，设下赌局，让基金认赔． 作为美国十大投资银行的首脑，格老对这些投行大鳄的动向应当是洞若观火．基金做空长期国债，实在是螳螂捕蝉，黄雀在后． 事实上，在上面的图中，可以看到，长期国债收益率曲线的一个中级底部出现在２００３年6月，出现在美国股市回暖后相当火热的时期．形成这个底部的市场大鳄，提前预计到了２００４年美联储的加息动作．在加息利好兑现的时候，他们已经开始兑现利润． 这些大鳄的超前眼光和魄力，已经让他们先胜一筹，而在其他人跟进时，可以翻云覆雨，不断打压，制造波动反复，让后知后觉者不断地为“自认为正确的投资”止损认赔。 ——这些应当是长期债券维持高位震荡的交易因素。

哈哈，抛的真快 先顶了再看吧 多谢

rick_321 你好,你接砖头的 速度也快啊:)) 观点五：图表分析． 从上面的图表中可以看出，10年期长期国债收益率曲线处于一个长期的下降通道中． 向下的趋势惯性很明显．２００３年6月的中期底部，如果能演变成为长期底部的话，那么相对以前２３年的下降，它的调整必定是较长的． 短期联邦利率随着美联储的加息动作上涨，这是客观必然，也符合图表技术分析的规律：超跌后会有快速反弹． 美联储希望提高短期利率的同时也促使长期利率提高，但在技术上看由于面临很多压力，难度很大． 如果我们认同观点二所说的——长债作为一个金融产品具有了商品特性，我们可以把收益率曲线当成某个商品的走势图。根据经验，从图表分析的角度，长债盘整筑底，比随短期债券上涨更合理． 从图表分析的角度看，不排除下次美联储加息后，长期债券收益曲线开始爆发性上涨的可能．而且从技术分析可以预见，当美联储的加息频率趋缓后，短期联邦利率趋向于在4%附近整理，长期利率则可能出现报复性上涨，2年左右收益率将增加到6.8%附近。

观点六：协同效应 格老否认美国的长债收益曲线降低是因为亚洲国家的资金推动的理由是，全球所有国家的债券利率都在跌，很多国家的利率下跌大于美国。 这个现象可以用哈肯的协同理论来解释。 在《协同学——大自然构成的奥秘》一书中，他这样写道：“在复杂系统的一系列变化过程中（经济发展过程也只是其中之一），存在着某些必然的发展，它们不可能通过意识形态上的一相情愿的想法来摆脱。” 金融中的“某些必然的发展”，可以理解成指趋势中的协同。趋势出来后，投资者都跟随趋势操作，买涨卖跌，进一步推动了趋势。不仅大众有从众心理，基金经理也习惯同向操作，谁跑在前面谁太落后，在基金经理的圈子里都是不光彩的事。中国基金喜欢抱团取暖，对美国基金经理的调查也发现了同样的潜规则。 除开资金的默契合作，基本面的因素也为趋势的加强推波助澜。所罗斯的反射论，揭示牛市/熊市企业投资的收益的增/减，对业绩造成了盈/亏不同的结果，进一步促进了企业股价的涨/跌。在债市，债券的上涨必定带来新闻传媒对上涨的“合理”解释，这些解释又可以进一步推动资金进入。 横向上各国债市有协同效应。 不少国家的货币有“美圆化”的现象，固定汇率，联系汇率，将本国经济捆绑在美国这列“经济火车头”上，全球化，信息化，金融市场跟随美国波动，全球于是面临相似的经济处境，美债上涨他国跟随，纽约打喷嚏全球都感冒。 纵深上债市和商品期货市场存在协同。 金融深化过程中，实物商品金融化，市场交易使金融产品商品化。 债券收益率降低，导致热钱推动原油矿产的上涨；商品上涨，又引起对经济的担忧，市场出现降息的预期，从而间接又抬高了债券的投资价值。商品上涨是债券上涨的诱因，债券上涨反过来又成了商品进一步上涨的理由，二者此消彼长，相互推动。

先顶再学

俺的砖头快抛完了,兄弟姊妹们接招啊:)) 观点七：调控手段失灵 格老在这篇讲话中担心的倒不是长期利率太高，而是长期利率没有随基准利率的调整而升高，反倒下降。 亚当`斯密信奉市场这只“看不见的手”的调节作用。凯恩斯从1930年代的经济危机中发现，市场有失灵的时候，有必要用财政和货币政策牵引市场。博弈论的研究表明多方竞局中不仅有多赢的局面，也有共输的“囚徒困境”，因此现代国家普遍采用凯恩斯建议的方法。美联储调控基准利率就是“一只看得见的手”。 市场怎么影响利率呢？如果大家都认为投资实业利润高风险小，就会卖出国债买入股票，这样会导致债券下跌，收益率增长；如果长期债券的收益率远高于基准利率，那么基金和银行就会利用杠杆借这个利差套利，央行承受不了货币市场的亏损就会提高基准利率。 看得见的手则是反过来通过调控基准利率影响长期债券市场利率，比如提高基准利率使债券收益率提高，从而减少经济泡沫。 现在全世界债券都涨得厉害，如果只是市场在发挥作用，那短期基准利率就会跟着下调。而我们看到的美联储提高基准利率，只能是有意调控市场使长债利率升高的行为。 现在这个调控手段失灵了，格老开始担心了。 从行为金融学的角度看，投资者中有很多人根据非相关信息的噪声进行交易，即使是基金经理也并不就是理性人，他们有时过于乐观，对利空消息麻木，应该采取的行为常常滞后。 过分集中于富人的货币，使食利资本主义“木乃伊归来”。原来追求的是高利贷，在金融发达的今天演变成“对冲基金”等专家理财。热钱数额还特别巨大。这些热钱的流动，有自己的潜规则，往往利率政策无法左右。 基金的套利方式：借入短债买入息差稍高的长债，如果考虑时间成本和不确定性的风险，长债就没有太大投资价值。但在各国政府货币政策依然宽松的背景下，在大投资银行的舆论引导下，市场延续了长期利率下降的趋势，这已经不是理性行为。

谢谢似水如火,你客气了,俺无甚高论,请多指教. 结语：在谢国忠和一些市场人士的看法中，美国长期债券目前的收益率4%放在一个世纪的长周期中，并不显得低，市场对国债的投资仍属合理行为。这种观点很有见地，可以从历史数据中找到证据。但我们注意到凯恩斯主义带来的信用扩张，历史上从没这么膨大过，以至近年形成了有史以来最大的房地产泡沫。这样，政府在调控市场时的力度也需要同步加强，较高的利率相对1950年以前的水准是必要的。 目前各国政府调控利息的努力，对房地产和大宗商品及国债的调控都没有起到预期的作用，调控手段失灵，引起了格林斯潘对“利率之谜”的担忧。从笔者的论述来看，这个谜在于互联网泡沫之后的本轮经济增长属于信息和工业技术溢出性质的推动，中国和印度的低成本生产力没有在工资增长的基础上形成有效需求，让世界经济产生通缩的担忧。增长的利润被转移到金融资本和资源垄断资本。这些热钱缺乏进一步投资的动力，只在金融市场中制造出更大的泡沫，形成了成本推动型通胀。世界经济的区域性调整，让各国货币政策首鼠两端。 在市场失灵的时候，政府的作为显得有必要了。类似中国政府对房地产的措施是必要而且有效的。下面的博弈就看各国政府怎么出牌了.

哈哈，学习 让砖头来得更猛烈些吧

顶，已阅，慢慢消化

汗,武器没了:(( ^TNX10年美债收益率刚才跌破了3.9%.

美圆资产的吸引力究竟有多高? 是不是石油美圆在推动美国国债? 如果美联储再加息,短期借款和长期债券之间的利差将不存在,资金是否会从美国债市中撤离? 这对美圆有什么样的影响?

FED加息，但也可能抑制长期通胀率；当前没有风险小收益乐观的市场以至吸引足够大量的资金，长债仍然具有投资价值。如果这些是正确的，大概不久之后又将经历经济衰退，股市下跌。

我也先顶了，再学。 感觉还不错！谢了！

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